หลายคนมองว่า การพีคขึ้นมาของ VNT เมื่อปลายปีที่แล้ว

โดยทำไฮในรอบ 3 ปีได้ เป็นผลจากการเทคโอเวอร์กิจการของ อาซาฮี

เมื่อข่าวออกคือ เกมโอเวอร์ โดยเฉพาะเมื่อราคาเทคต่ำกว่าราคากระดานแบบชนิดเม่าเงิบ

แต่ส่วนตัวมองว่า VNT กราฟต้องเห็น 24

แต่เค้าเทคกัน 15 บาทนะพี่ แล้วตอนนี้ราคากระดานก็ 17 ด้วย

เอาเป็นว่า ด้วยกราฟและรอบของคอมโม ผึ้งเชื่อว่า ศึกนี้ยังไม่จบแค่ดีลอาซาฮี

ถ้างั้นอะไรล่ะ ที่ทำให้ศึกนี้ยังมีสถานะเป็น unfinished war ???

แต่เพราะกราฟได้แต่คาดการณ์ ส่วนกุญแจที่จะไขทุกสิ่งได้มีเพียงหนึ่งเดียวต้องไปถอดกิจการมาส่องดู

= = = = =

VNT (Vinythai)

เป็นธุรกิจที่จัดอยู่ในกลุ่มปิโตรเคมีขั้นต่อเนื่อง เป็นทั้งผลิตและจำหน่ายผลิตภัณฑ์ 4 รายการ คือ

1. ผงพลาสติก PVC (Polyvinyl chloride)

เคสของ VNT ใช้ Ethylene เป็นสารตั้งต้น (Feedstock)

จึงเป็นผลิตภัณฑ์ในกลุ่ม Oil-based (40% ของตลาดทั้งหมด)

ขณะที่ผง PVC ส่วนใหญ่ในตลาดโดยมากเป็นผลิตภัณฑ์ในกลุ่ม Coal-based โดยมีจีนเป็นพี่ใหญ่ในตลาด

ที่ผ่านมาราคาถ่านหินที่ตกต่ำทำให้ต้นทุนกลุ่มถ่านหินถูกกว่าวินี่มาก

แต่การปรับตัวของราคาถ่านหิน ณ เวลานี้ทำให้กลุ่มที่ใช้เอทิลีนกำลังจะกลับมาได้เปรียบ

รวมถึงวินี่ด้วย เพราะต้นทุนการผลิตราว 50% เป็นเอทิลีน

ซึ่ง CNS ระบุว่าการรับรู้กำไรจากสเปรดต้องใช้เวลาราว 3 เดือน (Lag Time)

ด้วยเหตุนี้ก็เลยทำให้ งบ VNT เริ่มกลับมาเป็นบวกอีกครั้งมาตั้งแต่ช่วงต้นปี 59 เรื่อยมา

VNT gpm spread price.JPG

ฉะนั้นจะเห็นได้ว่า การปรับตัวของสเปรด PVC ที่สูงกว่าราคาเอทิลีนจะผลักดันการเติบโตของกำไรให้วินี่อย่างแท้จริง โดยเฉพาะมีการคาดการณ์ว่า อัตราเติบโตของดีมานด์กลุ่มเอทิลีนยังคงเติบโตราว 3.8% ต่อปี (เพราะถ่านหินแพง) ซึ่งหมายความว่า จะมีการเติบโตของดีมานด์ในปี 2020 มากถึง 65 พันล้านปอนด์ (1 ปอนด์ = 0.453 กิโล)

ดังนั้นหากส่วนต่างของสเปรดยังดำเนินไปตามคาด

จะเกื้อหนุนการเติบโตของกำไรและการเพิ่มขึ้นของกระแสเงินสดในปี 2017 อย่างชัดเจน

expectation

แต่…คงต้องมีคนตั้งคำถามว่า ตกลงการปรับตัวสูงขึ้นของราคา Ethylene ตกลงดีหรือไม่ดีกันแน่

กับหุ้นที่เกี่ยวข้องกับอุตสาหกรรมผงพลาสติกอย่าง VNT ในเมื่อมันเป็นต้นทุนวัตถุดิบของเราถึง 50%

แต่แท้จริงแล้ว การที่ราคาวัตถุดิบปรับตัวสูงขึ้นจะกระทบโดยตรงต่อผู้ประกอบการปลายน้ำ แต่เคสของ VNT เป็นผู้ประกอบการกลางน้ำ และที่สำคัญการปรับตัวขึ้นของเอทิลีนจะกระทบน้อยมาก หากเป็นอุตสาหกรรมที่ผลิต PE แบบครบวงจรแบบที่ VNT ทำอยู่

โดยเริ่มลงทุนโรงงานผลิต Membrane Chlor Alkali ครบวงจร

ตั้งแต่กระบวนการแยกสารละลายน้ำเกลือด้วยไฟฟ้า

ไปจนถึงกระบวนการพอลิเมอไรเซชั่นของ PVC (โรงงานนี้ใช้การออกหุ้นกู้มาลงทุน)

our-plant-product-structure_th-194829

2. VCM (Vinyl Chloride Monomer)

ในการผลิต VCM จะได้ผลิตภัณฑ์ร่วมเป็น โซดาไฟ (Caustic Soda)

แต่คนมักเข้าใจว่า เราทำโซดาไฟ แต่จริงๆ เป็นของแถม

โดยโซดาไฟที่วินี่ผลิตมี 2 เกรด คือ ความเข้มข้น 32 กับ 50%

ซึ่งสเปรดของ Caustic Soda เองก็ปรับตัวสูงขึ้นด้วย จาก 278 US/ton ช่วงต้นปี 2016 เป็น 376 US/ton ในช่วงปลายปี 2016 ซึ่งอย่างที่บอกอุตสาหกรรมปิโตรเคมีจะมี Lag Time ราว 3 เดือน จะเริ่มเห็นผลการเติบโตชัดใน Q4/59 ตัว VCM นอกจากได้โซดาไฟแล้ว แถมยังมีผลพลอยได้จากการผลิตเป็นก๊าซไฮโดรเจนอีกชอตด้วย

ตอนนี้ขยายกำลังการผลิตส่วนนี้เพิ่มเป็น 80,000 ตัน โดยมีการประเมินว่า เฟสใหม่จะให้มาร์จิ้นราว 100US/ตัน

3. EDC (Ethylene Dichloride) ส่วน EDC เป็นพลาสติกสายรักษ์โลก

สำหรับผลิตงานพลาสติกที่ต้องเน้นเรืองสุขอนามัย หรือไม่ทำลายสวล.

4. MCA โดยเน้นไปที่กลุ่ม ECH (Epichlorohydrin ซึ่งเป็นสารตัวกลางในอุตสาหกรรมต่างๆ)

ซึ่งวินี่ใช้นวัตกรรม  Bio-based จาก Epichlorohydrin (จากกระบวนการผลิตไบโอดีเซล)

ที่ใช้กลีเซอรีนเป็นวัตถุดิบการผลิต (รายเดียวในประเทศไทย) โดยเป็นนวัตกรรมของบ.แม่ Solvoy AG

ซึ่งนวัตกรรม ECH จะลดปริมาณก๊าซคาร์บอนลงได้ โดยเป็นสิทธิบัตรการผลิตภายใต้เครือ่งหมายการค้า Epicerol

ขณะที่ ECH ของค่ายอื่นๆ จะผลิตโดยใช้ Propylene เป็นเบส ทำให้ราคา ECH เลยต้องอิงกลุ่ม Propylene

แต่จากการคาดการณ์ปี 2017 ราคา Propylene จะปรับตัวสูงขึ้น และเพิ่มขึ้นต่อเนื่องไปจนถึงปี 2019

เพราะจีนประกาศลดกำลังการผลิตเพื่อพยุงราคา ดังนั้น ECH ของวินี่น่าจะกลับมาได้เปรียบในเชิงต้นทุน

และวินี่เองก็ยังมี Utilization Rate ในส่วนของ ECH แค่ 70% ยังขยายเพิ่มได้อีก

หากแนวโน้มราคากลับมาแข่งขันได้ (มองว่าผ่านจุดตกต่ำที่สุดของ ECH ไปแล้ว)

สำหรับสัดส่วนยอดขาย 4 ผลิตภัณฑ์จะตกที่ 35 : 21 : 14 : 4 (ปี 2016)

โดยสัดส่วนของ PVC ลดลงจากการปิดโรงงานจากปัญหาการจ่ายไฟขัดข้องของ GLOW

VNT Revenue.JPG

= = = = =

สายผลิตภัณฑ์อยู่ภายใต้เครื่องหมายการค้า SIAMVIC สัดส่วนตลาดในประเทศ : ส่งออก เท่ากับ 74 : 26

มีโรงงาน 4 แห่ง ตั้งอยู่ที่นิคมมาบตาพุด โดยมี Utilization Rate 97%

และมีการ Maintenance ใหญ่ทุก 4 ปี รอบหน้าปี 2561

ขณะที่ปี 60 โรงงานฝั่งอเมริกาจะมีรอบ Maintenance ช่วงเดือนมีนาคม

ตรงนี้เลยมองว่าอาจเป็นตัวเร่ง Heavy Turnaround Season ให้วินี่ และน่าจะสร้างความคึกคักให้กับราคา PVC

เพราะจะเป็นจังหวะให้คนมาอาบริทาจ PVC ส่วนต่างราคาของตลาดเอเชียกับตลาดอเมริกา

VNT บริหารวัตถุดิบแบบป้องกันความเสี่ยงด้วยการจัดซื้อวัตถุดิบเอธิลีนจาก PTTGC (ผู้ถือหุ้นใหญ่อันดับ 2)

ซื้อเกลือจากบ.เกลือพิมาย (วินี่ถือหุ้นอยู่ในบริษัทเกลือพิมายด้วย) ซื้อไฟจาก GLOW ซื้อน้ำจากนิคมมาบตาพุด และซื้อออกซิเจนจากบ.บางกอกอินดัสเทรียล เท่าที่ดู VNT ค่อนข้างให้ความสำคัญกับการวางแผนวัตถุดิบมากอยุ่เหมือนกัน

ถึงกับเข้าไปถือหุ้นในเกลือพิมาย เพราะในส่วนของเกลือเป็นวัตถุดิบของกระบวนการผลิตสารตั้งต้นของทั้งธุรกิจ

= = = = =

มาดูโครงสร้างบริษัทบ้าง มีบ.ย่อย 3 ประกอบด้วย

business-structure-vnt

1. แอดวานซ์ ไบโอเคมิคอล ถือหุ้น 100% ผลิตและจำหน่ายสารเคมีเพื่อใช้ในการผลิต Epoxy  Resin

โดยบ.นี้ถือหุ้นในบ.ย่อย ABE ที่เบลเยี่ยมด้วย ซึ่งตั้งอยู่มาเพือจำหน่ายสินค้าของบ.แม่โดยตรง

2. วินิไทยโฮลดิ้ง เป็นโฮลดิ้ง ถือหุ้น 100% ที่ตั้งขึ้นเพื่อถือหุ้น บ. Solvoy Biochemical ที่ไปลงทุนในจีนอีกที

บ.นี้ผลิต EHC แต่ผลประกอบการไม่ค่อยดี ขาดทุนเพิ่มขึ้นเรื่อยๆ (จาก 78 เป็น 132 ล้านบาท)

เหตุที่ขาดทุนก็เพราะราคาต้นทุนกลีเซอรีนซึ่งเป็นวัตถุดิบหลักปรับตัวสูงขึ้นอย่างต่อเนื่อง

ตอนนี้บ.กำลังตัดสินใจว่าจะชะลอการลงทุนในส่วนนึ้ ไม่สร้างโรงงานเพิ่มตามแผนเดิมแล้ว

3. เกลือพิมาย ถือหุ้น 28.49%

= = = = =

Hot Event ในช่วงปี 2016

เดือนสค.ปี 59 VNT มีปัญหา Unplanned Shutdown โรงงานในส่วนหน่วยผลิตคลอโรไวนิลด์ไประยะนึง

เนื่องจากโรงไฟฟ้า Gheco One (เราซื้อไฟ จาก GLOW) เกิดอุบัติเหตุปิดซ่อม 2 เดือน

ทำให้จ่ายไฟไม่ได้ทำให้โรงงานผลิตชะงัก จากเดิมที่ผลิตเฉลี่ย 74,000 ตัน เหลือผลิตได้ราว 61,000 ตัน ยอดขายหดไปพอสมควร แต่ต้นทุนค่าไฟก็ลดฮวบ รายงานแจ้งตลาดค่าไฟลดลง 540 ล้านบาท (ต่อไตรมาส) ให้งบ Q2/59 เลยดูดรอปลงไปพอสมควร แต่พอไฟมาก็ดูเร่งผลิตจนสต๊อกกลับมาบวมๆ

ซึ่งก็ดี เพราะช่วงปี 2016 เป็นช่วงที่ราคาเอธิลีนตกต่ำที่สุด พอปลายปี 2016 สเปรด PVC เริ่มพลิกตัวกลับ

ก็เลยได้อานิสงฆ์ Stock Gain ไปตรงนี้น่าจะมาเห็นชัดใน Q4/59 ต่อเนื่อง Q1/60

ซึ่งภัทรคาดว่า Q4/59 น่าจะกลับมากำไรสูงถึง 560 ล้านบาท รวมกำไรสุทธิทั้งปีจะพีคถึง 884 ล้านบาท !!!!!

แต่ก็ไม่แปลกอะไร เพราะราคาเฉลี่ยสเปรดช่วงปี 2016 โตแบบก้าวกระโดดมาก

(Q1/59 245US$   Q2/59 269 US$   Q3/59 318 US$   Q4/59 456US$/ton)

Capture.JPG

แต่ Hot Event เด่นของปี หนีไม่พ้นการเทคโอเวอร์ VNT

เดิมผู้ถือหุ้นใหญ่คือ Solvoy บ.ปิโตรเคมีจากเบลเยี่ยม แต่ล่าสุดมีดีลขายหุ้นให้อาซาฮีไปแล้ว @15 บาท

ข่าวเทคดันราคาหุ้นพุ่งไป 20.20 ก่อนหล่นจากสวรรค์หลังขายออกดีลกัน 15 บาท

อาซาฮีมาแล้วจะเป็นยังไง ?

อาซาฮีทำธุรกิจปิโตรเคมีจดทะเบียนในญี่ปุ่น โดยมีสัดส่วนการผลิต PVC สูงถึง 43%

โดยโฟกัสการผลิตแบบครบวงจรไปที่ Chlor alkali แบบเดียวกับที่ VNT ทำอยู่เป๊ะ

กำลังการผลิตสูงต่อปีสูงถึงถึง 7 แสนตัน (2.5 เท่าของ VNT เลยจ้า) จากโรงงานในอินโดและเวียดนามรวมกัน

และการได้ VNT ไปจะเพิ่มกำลังการผลิตให้อีกราว 2.8 แสนตันต่อปี

(ปกติ VNT ผลิต PVC ได้ราว 2% ของปริมาณการผลิตทั่วโลก

รองจาก Shin-Etsu เบอร์หนึ่งของโลกที่ 8% และ AGC เบอร์สองของโลกที่ 5%)

= = = = =

key-factor

อย่างที่รับรู้กันว่า ปัจจัยสำคัญในการแข่งขันในธุรกิจปิโตรเคมีต้องเกี่ยวโยงกัน 3 ประการ คือ

1. ต้นทุนของสารตั้งต้น (Feed stock) ที่ใช้ในการผลิต

รอบไหนไลน์การผลิตรายใดที่รอบต้นทุนต่ำกว่าย่อมได้เปรียบในเชิงต้นทุนเป็นธรรมดา

ซึ่งที่ผานมา (ปี 2012-2015) กลุ่มที่ใช้ถ่านหิน (จีน) ได้เปรียบจากราคาถ่านหินตกต่ำ แต่พอถึงช่วงปี 2016 VNT กลุ่มที่ใช้เอทิลีนจะกลับมาได้เปรียบในเชิงต้นทุนแทน ซึ่งจากแผนภาพระบุว่า ปัจจัยที่กำหนดราคาเอทิลีนคือราคาของสารตั้งต้น

(สารตั้งต้นของเอทิลีนคือ Ethane กับ Naphta Gas Oil) และดีมานด์ซัพพลายในแต่ละพื้นที่

price factor.JPG

2. ความต้องการ (Demand) ที่มีต่อ PVC

โดยเฉลี่ยยังคงเติบโตในอัตราเฉลี่ย 4% ต่อปี

3. เทคโนโลยีการผลิตจะเป็นตัวควบคุมต้นทุนและประสิทธิผลการผลิต

ทั้งในแง่ของความสามารถในการแข่งขันเชิงราคาและคุณภาพของผลิตภัณฑ์

โดยเฉพาะถ้าสามารถเป็นผู้นำเทคโนโลยีรายแรกในตลาดได้

อย่างเช่นตอนนี้ VNT มีนวัตกรรม ECH ที่ลดปริมาณก๊าซคาร์บอนในกระบวนการผลิตลงได้

ก็จะทำให้สินค้ามีมาตรฐานเป็นที่ยอมรับในยุโรป ทำให้โอกาสการเปิดตลาดในยุโรปทำได้ง่ายขึ้น

เมื่อประเมินสถานการณ์ล่าสุดของปัจจัยแวดล้อมทั้งหมด

VNT น่า่จะเติบโตชัดเจนจากการฟื้นตัวของ PVC Spread และ VCM Spread

แถมยังได้แรงหนุนจากต้นทุนถ่านหินของคู่แข่งปรับตัวสูงขึ้น โบรกเลยประเมิน EPS แบบโตพรวดจาก 0.75 ในปี 2016 และเพิ่มเป็น 1.24 ปี 2017 ซึ่งก็ดูแล้วไม่น่าจะเป็นอะไรที่เพ้อเจ้อเกินไป เพราะในอุตสาหกรรมเดียวกันเป๊ะ ก็มีแค่ VNT กับ TPC

ซึ่งงบปี 59 ของ TPC ที่ออกมาแล้ว ก็โตอลังการงานสร้าง กำไรบวมๆ เดิมปันผล 0.8 ปันเป็น 1.75 บาท

แล้วแบบเน้ถ้าเราจะเคลิ้มบ้างว่า VNT จะปันบวมๆ บ้างก็น่าจะได้ป่ะ ^__^

หรือถ้าจะไม่เยอะเท่าก็เพราะ Q3 ปิดโรงงานไปพักนึงช่วงที่มีปัญหาโกลว์จ่ายไฟไม่ได้

ไม่ใช่เพราะงบไม่มาตามนัดนะจ้ะๆ

Capture.JPG

ขณะที่ปัจจัยที่เคยกดดันกำไรของ VNT ในส่วนของการตั้งสำรองด้อยค่าเงินลงทุน

ในส่วนของบ. Salvoy Bio Chemical ที่จีนน่าจะผ่านจุดเลวร้ายที่สุดไปเรียบร้อยแล้ว

(ปี 2014 ตั้งสำรอง 1,365 ล้านบาท ปี 2015 ตั้งสำรอง 54 ล้านบาท ราว 80% ของมูลค่าโครงการ) แม้ที่ผ่านมาช่วงที่คอมโมดิตี้ตกต่ำก็ยังเห็นได้ว่า VNT ยังรักษายอดขายให้โตอย่างต่อเนื่องได้ดี แม้ราคา PVC หลังปี 2011 จะปรับตัวลดลงอย่างต่อเนื่องตามการตกต่ำของกลุ่มคอมโมดิตี้

VNT Net income.JPGศักยภาพตรงนี้สะท้อนชัดเจนผ่านการทยอยชำระหนี้เงินกู้ล่วงหน้าได้ดีกว่าคาด(แผนชำระหนี้คือ แบ่งชำระเท่ากันทุกปี แต่ที่ผ่านมาสามารถชำระได้มากกว่าเป้ามาโดยตลอด)ล่าสุดปี Q3/59 ยอดหนี้ลดลงเหลือ 2,169 ล้านบาทซี่งแอบมองว่า น้อยมากเมื่อเทียบกับเงินสดและเงินสดเทียบเท่า ที่ 2,142 ล้านบาทแต่ที่สำคัญเหนืออื่นใดที่จะผลักดันการเติบโตของ VNT ในช่วง 2 ปี ข้างหน้า (2017-2018) คือการเพิ่มขึ้นของดีมานด์ PVC ขณะที่ซัพพลายคาดว่าจะปรับตัวลดลงจากการลดกำลังการผลิตของจีนซึ่งเป็นเจ้าตลาด PVC อันเนื่องมาจากถ่านหินซึ่งเป็นต้นทุนการผลิตปรับตัวสูงขึ้นอย่างต่อเนื่องอีกทั้งปัญหามลภาวะในจีนที่ทำให้รัฐบาลต้องสลับเวลาเปิด-ปิดโรงงานเพื่อบรรเทามลภาวะทางอากาศซึ่งจะส่งผลให้ Surplus ของ PVC เข้าสู่ภาวะติดลบ (ของน้อยขาดแคลนทำให้ขายได้ราคาดีขึ้น)อย่าลืมนะ เด๋วมีนานี้ โรงงานอเมริกาจะมีกำหนดปิดซ่อมบำรุงใหญ่อีก อิอิvnt-surplus-2017-2018ฉะนั้นถ้ากำไรกลับมาตามคาด ราคา VNT จึงไม่น่าวนเวียนอยู่แค่เหนือก่าราคาเทคโอเวอร์แบบนี้ เพราะเมื่อสมัยที่คอมโมดิตี้พีคสุดๆ ช่วงปี 2015 VNT เคยเทรดกันที่ P/BV 1.33 เท่ากันเลยทีเดียวเชียวนะ อย่าลืมว่า นี่เพิ่งจุดออกสตาร์ทของคอมโมนะ ยังไม่ได้พีคนะ อิอิสรุปใจความได้ว่า ปิโตรตัวไหนจะรูปหล่อได้เป็นพระเอก จะแรงหรือไม่แรง ?เค้าให้เวทกันที่ “surplus ของ feedstock กับ product output” นะคร้าบบบบเคสหมีพูห์ Ethylene สารตั้งต้นล้นตลาด (ราคาจะไม่แพงมาก ดีต่อใจเพราะต้นทุนไม่แพงจนเกินไป)แล้วน้องหมีของเราเอาไปเสกให้ output product ออกมาเป็น PVCซึ่ง surplus PVC ติดลบ เพราะดีมานด์มากกว่าซัพพลายอย่าลืมว่าพี่จีนถ่านหินแพงสู้เราไม่ได้เลยชะลอการผลิตลงรองบ Q4/59 มาวัดใจกัน รายได้มาราคาหุ้นก็ควรต้องมาสิ จริงไหมหล่ะ ^_______^ 

2 Comments on “VNT # Unfinished War

  1. ดีจังใจ คันหลังก็ลาว เอ๊ยมะช่ายยยย

    ดีจังที่ไม่สลับไป ผีทะเล

    หลังจากตัดสินใจกันไม่กี่วัน ผีทะเลดิ่ง 15% จร้าาาาา

    รักน้องหมีพูห์ที่ซู๊ดดดด

    • คือตอนแรกเข้าใจมาตลอดว่า งบมาเพราะสเปรด PVC VCM แต่อันนั้นแค่น้ำจิ้ม เพราะพระเอกตัวจริงคือ surplus อร้ายยยยยยๆๆ ที่จะมาไดรว์ให้สเปรดพุ่งพรวดๆ ^___^

ใส่ความเห็น

%d bloggers like this: